导读：多位业内人士分析称，周五，多空双方应不会恋战，主力合约最后一天交易可能会较为平静。从股指期货交割日历史数据看，股指期货上市以来，交割日期现货价量表现正常，并不存在“每逢期指交割股市大跌”的现象，也没有出现所谓“魔咒”现象。

7月16日，在两市低开的情况下，指数一路震荡上行。午后，沪指红绿争夺激烈，最终收盘守住3800点。

截至收盘，沪指涨0.46%，报3823.18点；深证成指涨1.86%，报12357.61点；创业板指涨1.43%，报2627.08点。

板块方面，医药行业、航天航空、核电核能、军工、有色金属涨幅靠前；石油、保险、银行跌幅靠前。

创业板今日大幅低开，短暂跳水后，迅速拉升，截至收盘时，收复2600点，逾200股上涨，神州泰岳等24股涨停。备受关注的暴风科技，连续第4天跌停，报201.79元。

个股方面，两市逾1500股上涨，约130股涨停，逾570股下跌，约40股跌停。

明日（7月17日）为三大股指期货交割日，加上近期市场波动剧烈，投资者对于“交割日魔咒”心存疑虑。

所谓“交割日魔咒”，一般称“到期日效应”，指的是在股指期货最后交易日（即交割日）当天，因到期原因引发的期货和现货成交量和价格波动率发生扭曲的现象。

根据中金所的提示，17日的股指期货涨跌停板幅度为16日结算价的±20%，交割结算价为周五最后两个小时的算术平均价。

路透社援引的多位业内人士分析称，周五多空双方应不会恋战，主力合约最后一天交易可能会较为平静。

而据中国证券报研究显示，从股指期货交割日历史数据看，股指期货上市以来，交割日期现货价量表现正常，并不存在每逢期指交割股市大跌的现象，也没有出现所谓“魔咒”现象。作为一个新事物，股指期货市场没那么多“阴谋”，市场参与者应理性客观地予以评价。

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周五早盘，沪深两市双双小幅高开，后沪指震荡短暂翻绿后强势拉升冲上3900点，临近午盘涨幅收窄；午后开盘，沪指一路呈上扬趋势，涨幅一度近5%，剑指4000点，14点37左右冲高回落，盘面上，两市逾2000股飘红，近500涨停，题材股集体爆发，各版块普涨，临近盘尾涨幅收窄。

截至收盘，沪指报3957.35点，涨134.17点，涨幅3.51%，深成指报13004.96点，涨647.35点，涨幅5.24%，创业板报2783.32点，涨156.24点，涨幅5.95%，大数据I300指数报3526.80点，涨144.74点，涨幅4.28%。成交量方面，沪市5930.7亿，深市5079.3亿，两市共11010亿元。

近期股指大幅波动，由于此前期指连续出现大幅贴水，市场上存在一些对于股指期货的担心和质疑。

行情波动激烈，期指经常出现的较大贴水，尤其是IC1507合约曾经出现千点贴水。如何理解这种情况？

中国金融期货交易所投资者教育中心副总监 蔡向辉：

一般来说，期货升贴水主要反映资金成本、指数成分股分红派息以及市场情绪等因素。与其他品种相比，中证500指数期货一度贴水较大的原因主要有三个：

一是与沪深300和上证50 指数期货相比，中证500指数期货更适合中小市值股票避险，因此它避险覆盖面更大，承担着两市2300多只股票的避险需求，尤其是在当时现货大量跌停、流动性严重不足的情况下，期货成了唯一的逃生通道，因此承压明显，贴水严重甚至跌停。贴水这么大、保费这么贵，还是有人要进来避险，只能说明情况危急大家都要避险，只能说明避险工具满足不了需求。

二是个股大量停牌也使得指数失真，进而使得期现拟合关系受到影响。比如，7月7日，中证500指数期货跌停，中证500指数跌幅近7%，表面上看二者存在3%的跌幅差，但实际上，当天标的指数500只成分股中123只停牌不能交易，而剔除停牌股影响后，指数跌幅接近9.8%，基本也跌停了，期现货跌幅基本一致。可见，个股大量停牌带来的指数失真问题，如在7月7日表现出来的“虚高”，使得期现货基差被夸大了。

三是反向套利机制不健全，使得持续贴水不能及时收敛。这一方面是中证500指数成分股多、权重分散，加上大量成分股停牌、跌停，流动性不足，使得套利成本高、难度大。另一方面也反映出融券不畅的问题一直存在。融券机制不畅，使得买股票、卖期货的正向套利容易，卖股票、买期货的反向套利较难。当然从另一个角度来看，股指期货升水时通过套利机制增加股市买压的机制顺畅一些、力量强一些，而股指期货贴水时通过套利机制增加股市卖压的机制堵一些、力量弱一些，这对当前提振市场也有好处。

很多投资者把股指期货与“裸卖空”联系在了一起，股指期货做空是不是“裸卖空”？

中国金融期货交易所投资者教育中心副总监 蔡向辉：

简单说，“裸卖空”是现货有、期货没有，美国有、中国没有。期货市场就没有“裸卖空”的概念，因为“裸卖空”本就是个现货概念，是融券的一种。自己有券，卖出去，是正常的卖出行为；自己没券，借来再卖出，就是一般的融券交易；自己没券，也没接到，还可以先卖券，之后再买券还券，这就是裸卖空，它本质上增加了可卖出券源。目前，我国已经开展了融资融券业务，但还不允许裸卖空，但美国有裸卖空。2008年全球金融危机中，美国等市场采取了“禁空”措施，禁的就是融券尤其是裸卖空。事后各个市场都在积极反思，总体认为禁空效果并不理想。值得一提的是，“禁空”措施不包含股指期货，没有市场限制了股指期货交易。美国股指期货市场不但自身运作良好，没有出风险，而且交易量、持仓量大幅增加，避险功能显现，对于缓解美国股市崩盘式下跌起到了积极作用。

股指期货市场没有裸卖空，但我们可以仔细看看期货空头。这主要分为两大类。一类就是套保套利空头，占到持仓的60-70%，期货空头的主力和代表，主要是各类投资者尤其是机构投资者的套保持仓。他们之所以卖期货，就是因为持有现货，是现货市场的真正多头和稳定力量。一旦没有期货空头，他们的现货多头就没了根，就不得不抛售。另一类空头是投机空头。他们规模有限，占到持仓的30%左右，按照目前的情况，合约面值规模不到500亿，保证金大约50亿，相比股市50多万亿的市值和近5万亿的资金存量，规模很小，只是千分之一的水平。并且，与投机空头对应还有投机多头。投机多头占持仓的90%，远大于投机空头，或者说，期货投机总体是经空头。

正是期货投机净多头承载了套保套利净空头，套保套利净空头又支撑着现货端的多头。可见，期货可多可空，但没有裸卖空，更不能简单地将期货等同于做空乃至恶意做空，期货市场只是通过套保机制转移承载了原本属于现货市场的做空压力。

■国信期货 夏豪杰

与我国商品期货的实物交割不同，股指期货采用现金交割方式。在现金交割方式下，每一份未平仓合约将于到期日结算时得以自动平仓。换句话说，在合约的到期日，空方不需要交付股票组合，多方也不需要交付合约总价值的资金，只是根据交割结算价计算双方的盈亏金额，通过将盈亏直接在盈利方和亏损方的保证金账户之间划转的方式来了结交易。

商品期货合约的现货标的物往往有具体的实物，但股指期货是以股票指数为标的物，指数并非具体实物而是一个抽象的概念。一只股票指数动辄涵盖几百只股票，购买这么多股票的组合对于投资者来说是一件较为复杂的操作，而采用现金交割则要简单快捷得多。

从理论上说，股指期货现金交割与当日无负债结算在本质上遵循同一思路，只不过存在两个差异：一是两者计算方式不同；二是股指期货现金交割后多空双方的头寸自动平仓，多空双方均没有头寸且合约退市，而当日无负债结算后双方的头寸仍然保留，合约仍然存在。

对于股指期货的交割，网上有时会出现误读，误认为股指期货存在所谓的“交割日效应”，即股指期货合约到期时，股票现货市场和股指期货市场由于买卖失衡而引起的股票现货指数异常波动或成交量的异常变化现象。有人误认为，在股指期货合约临近交割日时，参与期货交易的多空双方为了争取对自己有利的交割价格，运用各种手段对股指期货乃至股票指数施加影响。还有人以为，越接近到期日，投机者越能通过股指期货与股票现货市场的搭配，获得超额利润，所以此时可能会有大资金进入股票现货市场，导致股指大幅度震荡。

事实上，随着全球股指期货市场制度的不断发展和完善，“交割日效应”这种现象在国际上已不多见。而从我国股指期货上市以来市场运行情况看，股指期货交割价格难以被操纵，我国股指期货更是不存在所谓“交割日效应”。这主要有以下几个原因：一是由于股票指数成分股市值较大，采用与实物交割不同的现金交割，这提高了交割能力，防范逼仓行为。二是采用了几乎是全球最为严格的交割结算价计算方式，即股指期货采用股票指数最后2小时报价的算术平均价作为交割结算价。如果要操纵交割价格，就要有能力操纵最后2小时的股票价格，显然，这是难以做到的。这样的设计提高了市场抗操纵能力，强制期现货价格收敛。三是交割日设在每月第三个周五，尽量避开月末、季末的影响。可以说，有了以上这些制度作为保障，我国股指期货合约的抗操纵性在全球主要股指期货合约中都是较强的，广大投资者对于交割日也不需要抱有太多的担忧。

综上所述，从目前的实际运行来看，自我国股指期货上市以来，交割日期现货价量表现正常，也不存在每逢期指交割股市就下跌的现象，所谓的“交割日效应”只是伪命题。-CIS-

来源：证券日报

沪深300股指期权自2019年12月23日上市以来，已经运行近两个月，本月21日将迎来首个到期日，届时2020年2月期权合约序列将进行交割。同ETF期权和商品期权有所不同，沪深300股指期权采用了自动行权、现金交割的方式。在到期日，投资者无需提出行权申请，对于满足条件的期权合约，交易所将自动予以行权，并采用现金轧差的方式完成交割。

什么是现金交割

现金交割，顾名思义，是指在交割的过程中仅使用现金来完成。就沪深300股指期权而言，是指对到期未平仓的期权合约，用最后交易日的结算价来计算盈亏，买卖双方以现金的方式进行盈亏划转，了结期权持仓。

举个例子，某沪深300股指期权合约最后交易日的结算价为3.21点，折合人民币321元（3.21点×100元/点=321元），现金交割即是指期权合约的卖方向买方支付这321元现金的过程。

现金交割的由来

现金交割的引入可以追溯至1981年。在此之前，美国监管机构要求所有期货和期权产品必须进行实物交割。但考虑到交割股票指数所对应的一篮子成分股不仅复杂繁琐，而且会引发交割期间对成分股的需求大增，进而影响股票价格，为此美国证券会和美国期监会签署了《夏德-约翰逊协议》，允许推出采用现金交割的金融衍生品。

《夏德-约翰逊协议》为推出股指类等较难进行实物交割的金融衍生品扫清了障碍，也为股指期权的快速发展奠定了基础。2018年，成交量前五的股指期权产品，无一例外都采用了现金交割的方式。

现金交割的优势

股指期权采用现金交割的方式，具有快速便捷、交割风险低的优点，同时现金交割还有助于标的股票市场的稳定。

首先，现金交割仅涉及资金的划转，操作更加便捷，完成交割耗时更短，交割风险更低。例如沪深300股指期权，当日即可完成交割，无隔夜风险和资金成本。

其次，现金交割能有效规避大头针风险。现金交割不会产生成分股的交收，因此期权卖方无需担心因无法准确预估买方行权数量，进而无法准确进行对冲，从而带来的单边持仓风险。

第三，现金交割有助于标的股票市场的稳定。正如1981年美国监管机构考虑的那样，现金交割使得股指期权买卖双方不再需要在临近交割时购买成分股用于交割，这能降低因交割原因造成的对股票市场供求的影响，有利于标的股票市场的稳定。

现金交割和自动行权

现金交割的股指期权产品在到期日多采用自动行权的方式。到期时投资者无需提交行权申请，满足条件的期权合约交易所将自动予以行权。自动行权方式简化了投资者的操作流程，投资者无需担心因忘记行权或错误行权而造成损失，降低了交割时的操作风险。

举个例子，某投资者买入1手沪深300股指期权并持有到期，该合约最后交易日的结算价为0.12点（对应12元），该投资者行权手续费为每手5元。假设该投资者选择行权，扣除手续费后仍有12元-5元=7元的收益。对于此类扣除行权手续费后仍有收益的期权合约，交易所将会自动予以行权，并进行现金交割。

综上，沪深300股指期权即将迎来首次到期交割。沪深300股指期权采用自动行权、现金交割的方式，具有操作便捷、交割风险低的特点。在到期日，投资者无需提出行权申请，对于满足条件的期权合约，交易所将自动予以行权，并采用现金轧差的方式完成交割。

（上海中期期货研究所 王舟懿）

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