华西证券股份有限公司杨伟,董宇轩近期对中国石化进行研究并发布了研究报告《上半年业绩承压，静待周期底部回暖》，本报告对中国石化给出买入评级，当前股价为6.11元。

中国石化(600028)

事件概述：

2023 年 8 月 28 日，公司发布 2023 年中报， 2023 年上半年公司实现营业收入 15,936.82 亿元，同比-1.1%；实现归母净利润 351.11 亿元，同比-20.1%，扣除非经常性损益的归母净利润 336.55 亿元，同比-22.4%；基本EPS 0.293 元。 2023Q2 单季度实现营业收入 8,023.51 亿元，同比-4.57%； 实现归母净利润 150.09 亿元，同比-28.27%。分析判断:

勘探及开发：原油价格下滑导致业绩承压，天然气产量大幅增长

据公司公告， 2023 上半年， 公司勘探及开发板块实现油气当量产量 250 百万桶，同比增长 3.3%，其中原油产量139.68 百万桶，同比+0.02%， 天然气产量 6609 亿立方英尺，同比+7.6%。 但由于上半年国际原油价格震荡下行， 布油现货均价为 79.8 美元/桶，同比-25.8%，公司业绩有所承压，板块实现销售收入为 1449 亿元，同比-8.4%，毛利率为 23.8%，同比-0.1pct。具体来看， 2023H1 该板块原油/天然气/气化 LNG/液态 LNG 销量分别为1717 万吨/165 亿立方米/85.6 亿立方米/53.1 万吨， 分别同比+1.2%/+7.8%/-23.6%/-41.5%；平均销售单价分别为 3627 元/吨、 1954 元/立方千米、 3863 元/立方千米、 4344 元/吨，分别同比-17.4%/+12.1%/+27.2%-23.7%。我们认为，随着公司加快推进济阳、胜利海上、顺北二区、川西海相等油气产能建设，多元化拓展天然气资源渠道，持续完善天然气产供储销体系，公司优质油气产能有望进一步扩大，为公司下游生产奠定坚实基础。

炼油： 毛利收窄和油价下滑导致利润下降

上半年，由于国际原油价格同比大幅下降，成品油、化工原料类及其他精炼石油产品价格均同比下降， 公司炼油事业部实现营业收入 7296 亿元，同比-5.9%。 公司汽油/柴油/煤油产量分别为 3033/3215/1359 万吨,同比+1.0%/+4.9%/+63.5%； 销量分别为 2944/3083/1121 万吨。同比+1.7%/+4.9%/+69.1%； 平均价格为8256/6639/5623 元/吨，同比-7.4%/-9.3%/-0.7%。 由于油价下跌导致库存减利，且石脑油、石油焦、液化气等产品毛利同比变差， 公司成本和销售毛利双降， 2023 年上半年公司加工原料油的平均成本为 4293 元/吨，同比-9.7%；炼油毛利为 354 元/吨，同比减少 179 元/吨，同比-33.6%。 我们认为，随着公司推进低成本“油转化”，加大“油转特”力度，增产高附加值产品和特种产品， 炼油板块利润有望逐渐回暖。

营销及分销:成品油市场需求回暖，营业收入实现增长

上半年国内油品市场需求回暖，成品油销量同比增长， 公司营销及分销板块实现收入 8713 亿元，同比+10.0%，毛利率为 5.7%，同比-0.5pct。 成品油销量为 60.44 百万吨，同比增长+28%。具体来看，汽油/柴油/煤油分别实现销售 4651/4159/1243 万吨；同比+17.6%/+13.0%/+45%；实现收入 4059/2942/708 亿元，同比+10.7%/+5.5%/+43.1%。

化工:化工周期底部， 业绩等待反弹时机

上半年由于市场需求疲软， 公司化工板块产品均价同比下跌 13.4%， 实现收入 2443 亿元，同比-12.2%，毛利率为1.6%，同比-1.5pct。具体来看， 化工产品经营总量为 4163 万吨，同比+3.1%，其中基本有机化工品/合成树脂/合纤单体及聚合物/合成纤维/合成橡胶/化肥分别实现销售 2359/297/850/54/69/40 万吨，同比+2.1%/-22.8%/-1.1%/-8.8%/+4.1%/-1.8%。 2023 年 8 月 15 日，公司发布定增公告， 募集资金拟部分投入茂名分公司炼油转型升级及乙烯提质改造项目、 茂名分公司 5 万吨/年聚烯烃弹性体（POE）工业试验装置项目和中科（广东）炼化有限公司 2 号 EVA 项目。 我们认为，未来随着化工行业走出周期底部，公司加大新材料、高附加值产品开发力度，拓展增效空间， 持续推进大乙烯布局发展和芳烃转型升级，公司未来业绩和利润率水平有望修复。

投资建议

我们维持之前的盈利预测， 2023-2025 年公司收入分别为
33912.56/34815.89/35775.55 亿元，归母净利润分别为 708.94/763.02/809.88 亿元， EPS 分别为 0.59/0.64/0.68 元，对应 2023 年 8 月 31 日收盘价 6.07 元 PE 分别为 10/10/9 倍。 我们认为， 公司作为国内炼化一体龙头公司，在“双碳”和“一带一路” 政策下， 公司产品中高端转型和加大出口力度将为公司带来新的发展动能； 在央国企改革背景下，公司将加快提质增效，实现盈利水平回升和估值修复，维持“买入”评级。

风险提示

原油价格波动风险、 行业周期变化的风险、 环保法规要求的变更导致的风险、 募投项目不及预期、 境外业务拓展和经营风险。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，光大证券赵乃迪研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达88.32%，其预测2023年度归属净利润为盈利859亿，根据现价换算的预测PE为8.47。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有13家机构给出评级，买入评级12家，增持评级1家；过去90天内机构目标均价为8.43。

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天风证券股份有限公司张樨樨近期对中国石化进行研究并发布了研究报告《Q1归母净利润201亿，Q2有望继续向上》，本报告对中国石化给出买入评级，当前股价为6.58元。

中国石化(600028)

中国石化2023年Q1业绩发布，Q2有望继续向上

2023年Q1公司营业收入达7913亿元，同比+2.6%；归母净利润为201亿元，同比-11.8%。

上游油气勘探板块：降本超预期

公司加强高质量勘探，稳油增气降本取得积极进展。Q1油气当量产量1.246亿桶，同比+2.6%；其中原油产量同比+0.6%，天然气产量同比+5.3%。

在油价同比明显回落的情况下（原油实现价格同比-15.5%），板块利润却同比+9.1%，我们认为主要归因于两方面因素：

1）成本控制，降本幅度同比估计4-5美金/桶左右；

2）天然气提价：中石化天然气实现价格Q1达到2.1元/方左右，同比+7%。炼化板块：需求复苏强劲

2023Q1有库存损失，Q2有望进一步提升。2023Q1炼油加工量0.62亿吨，同比减少3%，而成品油总销量达0.56亿吨，同比+10%，反映国内成品油需求明显复苏。

炼油板块利润同比下降约55%，我们认为主要原因是2022Q4-2023Q1以来油价下跌带来库存损失，而去年同期表现为库存收益。

盈利预测与投资评级

维持归母净利润预测2023-2025年733/864/922亿元，对应PE10.8/9.2/8.6倍，维持“买入”评级。

风险提示：经济衰退带来原油需求下降，从而导致油价大幅跌落的风险；未来新项目投产不及预期的风险。

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，光大证券赵乃迪研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值高达83.45%，其预测2023年度归属净利润为盈利726亿，根据现价换算的预测PE为10.8。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有13家机构给出评级，买入评级12家，增持评级1家；过去90天内机构目标均价为7.16。根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，中国石化（600028）行业内竞争力的护城河优秀，盈利能力一般，营收成长性一般。财务可能有隐忧，须重点关注的财务指标包括：货币资金/总资产率。该股好公司指标3.5星，好价格指标3.5星，综合指标3.5星。（指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星）

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