期权是相对复杂的金融衍生工具，在满足投资者投资组合构建与风险管理需求的同时，也具有专业性强、交易策略复杂多变等特点，参与期权交易要求投资者具备较丰富的专业知识、较强的投资能力和风险承受能力。为保护投资者合法权益，引导投资者理性参与期权交易，促进期权市场规范有序发展，深交所制定了期权投资者适当性管理制度，设置了针对不同类别投资者的准入条件，实行了投资者交易权限分级管理，规定了期权经营机构的适当性义务。

那么，深交所期权投资者适当性管理主要包括哪些内容？相关的开户流程又是怎样的？让我们一起来了解一下吧！

一、投资者适当性管理

(一)准入条件

投资者准入要求规范了投资者进入股票期权市场的条件。只有投资者满足相应的准入条件后，才能参与股票期权市场交易。根据《深圳证券交易所股票期权试点投资者适当性管理指引》(以下简称《指引》)的规定，个人投资者、普通机构投资者和专业机构投资者参与期权交易，应当符合各自对应的条件。其中，个人投资者参与股票期权交易的适当性管理规定，可以概括为“五有一无”：

第一个“有”是“有资产”，申请开户前20个交易日证券账户及资金账户内的资产日均不低于人民币50万元(不包括该投资者通过融资融券融入的资金和证券)；

第二个“有”是“有经验”，在证券公司开户6个月以上并具备融资融券业务参与资格或者金融期货交易经历，或者在期货公司开户6个月以上并具有金融期货交易经历；

第三个“有”是“有知识”，具备期权基础知识，通过深交所认可的相关知识测试；

第四个“有”是“有模拟交易经历”，具有深交所认可的期权模拟交易经历；

第五个“有”是“有风险承受能力”，具有参与深交所期权交易相匹配的风险承受能力；

最后，“无”是指无严重不良诚信记录和法律、行政法规、部门规章、规范性文件及深交所业务规则禁止或者限制从事期权交易的情形。

(二)分级管理

满足准入条件的个人投资者，可能会在专业知识、交易经验、风险承受能力等方面存在差异，《指引》将个人投资者的交易权限分为三个等级，并要求期权经营机构根据《指引》的规定，对个人投资者参与期权交易的权限进行分级管理。各级交易权限具体如下：

具有一级交易权限的个人投资者，可以进行下列期权交易：

1.在持有期权合约标的时，进行相应数量的备兑开仓；

2.在持有期权合约标的时，进行相应数量的认沽期权买入开仓；

3.对所持有的合约进行平仓或者行权。

具有二级交易权限的个人投资者，可以进行下列期权交易：

1.一级交易权限对应的交易；

2.买入开仓。

具有三级交易权限的个人投资者、以及普通机构投资者、专业机构投资者，可以进行下列期权交易：

1.二级交易权限对应的交易；

2.保证金卖出开仓。

在满足一定条件下，个人投资者交易权限级别可进行调整。

普通机构投资者、专业机构投资者的交易权限不进行分级，可以进行与具有三级交易权限的个人投资者相同的期权交易。

二、开户流程

期权开户流程主要分为开户前的准备阶段和临柜开户阶段。具体来说，投资者参与期权投资前，需要对期权基本知识和期权市场风险有足够的了解，接受投资者教育及期权业务培训。此外，投资者在开户前需要进行投资者适当性综合评估，期权经营机构应当对投资者是否符合《指引》规定的参与期权交易的条件进行核查，对投资者的基本情况、投资经历、金融类资产状况、期权基础知识、风险承受能力和诚信状况等方面进行综合评估。专业机构投资者申请开户的，无需核查其准入条件、无需进行综合评估。

在做好开户前准备后，投资者需要备齐开户所需材料，到期权经营机构营业部临柜办理开户，开户过程进行“双录”(录音、录像)。投资者申请开立合约账户，应当按要求提交账户开立申请表、有效身份证明文件及其复印件，以及融资融券业务账户证明或期货公司出具的金融期货交易结算单等有关证明材料。

已开立沪市衍生品合约账户的投资者，如在其开立沪市衍生品合约账户的期权经营机构申请开立深市合约账户、开通交易权限及申请持仓限额的，无需重复临柜办理，其适当性准入条件核查、交易权限开通及持仓限额申请均已作适当简化。具体如下：

1.开户方式。已开立沪市衍生品合约账户的投资者，可在其开立沪市衍生品合约账户的期权经营机构，按照中国证券登记结算有限公司有关规定，通过见证开户、网上开户等方式开立深市衍生品合约账户。

2.适当性准入条件。对于已开立沪市衍生品合约账户且无严重不良诚信记录的投资者，视同符合深市期权业务投资者准入相关要求。

3.交易权限及持仓限额。已开立沪市衍生品合约账户的个人投资者，可以在深市申请与沪市相同级别的交易权限及持仓限额。

(：本文仅为投资教育之目的而发布，不构成投资建议。投资者据此操作，风险自担。深圳证券交易所力求本文所涉信息准确可靠，但并不对其准确性、完整性和及时性做出任何保证，对因使用本文引发的损失不承担责任。)

深市期权投教|认识深市期权标的

来源: 深交所

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本周，我们来和大家细细品味ETF与期权配合投资策略的一大妙用——卖出ETF认沽期权为低吸高抛ETF进行布局。

自今年8月底上证综指触底2850点后，沪指在9月份一直在2850到3250的箱体内弱势震荡，市场上一部分参与者预期2850-3000点是一个较强的支撑区域。对于这部分认为大盘不会再大幅下行，适合中短期抄底建仓的投资者，就可以提前通过卖出认沽期权埋下“低吸高抛”的布局。

比如，根据9月2日盘中行情，“50ETF沽9月2000”、“50 ETF沽9月2050”和“50ETF沽9月2100”的市场买价分别为0.1255、0.1390和0.1720元，若投资者卖出开仓一张“50ETF沽9月2100”，两张“50ETF沽9月2050”，三张“50ETF沽9月2000”，则相当于在2.100、2.050、2.000的价格上潜在地布下了一个类“金字塔”的建仓阵势。当50 ETF(510050)在到期日处于2.100元以上时，所有合约将毫无价值地过期，8265元的权利金便可一分不差地收入囊中；当标的价格在2.050与2.100之间时，该投资者实际是以每份1.928元的价格买下了10000份份额；当2.000与2.050之间时，他则以每份1.917元的价格买入了30000份份额；而当50ETF下行突破2.000元时，他最终将以每份1.896元( *10000+*20000+ *30000)/60000=1.896元的成本买入了60000份50 ETF。一旦指数在短期内触底反弹，则1.896元的买入成本将为投资者赢得巨大的“高抛”空间。

其实早在1993年4月，股神巴菲特就已经成功应用了这一策略，当时他对可口可乐公司十分看好，希望长期持有该股票，但觉得当时40美元的股价偏高，因此采用了卖出可口可乐认沽期权的策略，以1.5美元权利金卖出了500万份到期日为1993年12月17日行权价格为35美元的认沽期权。在期权到期时，若股价下跌低于35美元时，则认沽期权将被行权，巴菲特就可以以35美元价格买入可口可乐股票并持有，而这个行权价正是巴菲特希望持有股票的目标价，算上之前获取的权利金，实际把买入成本降低至33.5美元；若股价最终高于35美元，则巴菲特获取全部的750万美元权利金。

综上我们可以发现，使用该策略的前提是投资者已预期大盘的波谷即将临近，通过这样的布阵方式一方面为自己增加权利金的现金收入，另一方面为未来潜在的低吸高抛机会提前埋下了伏笔。当然，卖出认沽的风险相对买入开仓会更大，需要被逐日盯市，因此这一策略也更适合风险容忍度高，判断较为自信，流动资金较为充裕的投资者。若一名投资者在因为承受不了价格下行风险而夜不能寐，那么即使认沽期权的权利金再“诱人”，他也不适合成为认沽期权的卖方。

期权的买卖指令包括以下几种：

1、买入开仓：买入认购期权或认沽期权，形成权利仓。

2、买入平仓：在持有义务仓的基础上，买入期权，以了结合约或减少义务仓数量。

3、卖出开仓：卖出认购期权或认沽期权，形成义务仓。

4、卖出平仓：在持有权利仓的基础上，卖出期权，以了结合约或减少权利仓数量。

5、备兑开仓：在拥有标的证券（含当日买入）的基础上，卖出相应的认购期权，形成义务仓。

6、备兑平仓：在持有备兑义务仓的基础上，买入期权，以了结合约或减少义务仓数量。

对于期权交易的买方而言，他最大的损失就是买入期权所交纳的权利金，况且即使期价向相反方向变动导致买入方不能履约，期权平仓时仍旧有价值，损失要小于所交纳的权利金。

对于期权交易的卖方来说，虽然他的风险可能随期权价格的不利变动而扩大（因为卖方需要交纳保证金，并且需每日无负债结算），但同样头寸的最大风险仍然小于相应期货风险。

原因在于：期权价格变动幅度原则上小于或等于对应期货价格变动幅度；期权卖方所收的权利金中已含有额外的价值，因此增加了其抗风险的能力，只有期货价格超过损益平衡点时才会出现损失；期权卖方还可以根据期货价格的变化和持仓情况，建立相应数量的期货头寸，对持有的卖出期权头寸进行保值，故期权卖方所面临的风险相对小于单纯的买期货或卖期货时所面临的风险。

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相对于二级投资者，三级投资者新增的交易权限是通过卖出开仓成为期权义务方。刚开始期权交易的投资者，一般很难摆脱买方的思维惯性，但随着知识的学习和经验的积累，投资者将逐渐认识到作为期权卖方的好处。通过构建组合策略更精确地把握方向性交易（即通过判断标的资产涨跌趋势获利）机会，通过赚取时间价值成为概率上的赢家，这些交易方式都是三级投资者的“特权”。今天我们就来一起学习三级投资者会经常用到的策略和需要注意的事项。

一、三级投资者常用策略

（一）垂直价差策略

对于习惯方向性交易的投资者来说，可以首先尝试垂直价差策略。相对于单独买入认购或者认沽期权，垂直价差策略通过卖出期权抵消了一部分买入期权的成本，降低了最大损失。

垂直价差策略指的是投资者同时买入和卖出相同标的、到期日、数量但不同行权价格的期权合约。根据合约类型和适用行情可将垂直价差策略分为四种基本策略：认购牛市价差策略、认沽牛市价差策略、认购熊市价差策略和认沽熊市价差策略（以上策略的具体含义，可参阅前期第12篇系列文章《深市期权投教丨组合策略保证金（上）》）。

以认购牛市价差策略为例：投资者预期标的价格上升，买入较低行权价K1的认购期权，支付权利金以期获取标的价格上涨带来的收益；同时认为K2是标的价格的短期阻力位，卖出较高行权价K2的认购期权，赚取权利金以降低策略成本、增强策略收益。认购牛市价差策略的到期损益情况见图1。

图1：认购牛市价差策略到期损益图

在目前组合策略保证金的规则下，构建认购牛市价差策略时卖出期权不用再支付保证金，仅需在买入期权时支付权利金，提高了投资者的资金使用效率。

与仅买入认购期权相比，构建认购牛市价差策略的投资者通过卖出期权收取权利金，降低了建仓成本，也降低了可能的最大损失，但同时也放弃了行权价K2以上的潜在盈利空间。

同理，在预期标的价格下跌时，我们也可以构建熊市价差策略来进行方向性交易。认沽熊市价差策略的到期损益情况见图2。

图2：认沽熊市价差策略到期损益图

（二）单腿卖出策略（卖出认购或认沽期权）

单腿卖出策略就是卖出认购期权或认沽期权。读到这里，大家可能疑惑，为什么先讲复杂的双腿（即涉及两种期权）组合策略，再讲单腿（即只涉及一种期权）卖出策略呢？这里体现了交易思路的转变。

对于认购牛市价差策略来说，卖出较高行权价的认购期权是为了降低买入的较低行权价认购期权的成本，要最终实现盈利还得靠“买”。或者说，盈利的来源是标的上涨带来的较低行权价认购期权内在价值的增长，而时间价值仍然是成本（内在价值与时间价值的具体含义，投资者可参阅前期第4篇系列文章《深市期权投教丨分析期权的价值与价格》）。

单腿卖出策略则不同，这里已经没有“买”，最终实现盈利靠的是“卖”。或者说，盈利的来源就是随着时间推移而流逝的时间价值，而时间价值的角色与单腿买入策略（买入认购期权或认沽期权）、垂直价差策略是相反的。

单腿卖出策略与单腿买入策略的相同点：两者都是基于对标的价格未来涨跌方向的判断，单腿卖出认购期权意味着投资者认为标的价格不会大涨，单腿卖出认沽期权意味着投资者认为标的价格不会大跌。

单腿卖出策略与单腿买入策略的不同点主要体现在两个方面：一是单腿卖出策略由于收取了时间价值，一般情况下到期盈利可能性较大，二是单腿卖出策略最大盈利仅限于所收取的权利金，最大亏损则可能很大（期权买方的潜在收益就是期权卖方的潜在亏损）。因此，建议投资者在对阻力位或支撑位有较强的信心时采用单腿卖出策略，否则应该通过对冲手段降低风险。

卖出认购期权的到期损益情况与买入认购期权相反，见图3。

图3：卖出认购期权到期损益图

卖出认沽期权的到期损益情况与买入认沽期权相反，见图4。

图 4：卖出认沽期权到期损益图

卖出认沽期权也可以作为股票、ETF交易的配合手段，以较低成本在目标价位对标的资产进行抄底，但投资者须注意准备足额资金以备行权交收。

（三）卖出跨式策略/卖出宽跨式策略

简单来说，卖出跨式、宽跨式策略都是同月份、等数量的卖出认购期权和卖出认沽期权的叠加，即同时卖出相同到期月份、相同数量的认购期权和认沽期权。其中，对于卖出跨式策略，认购、认沽期权行权价相同；对于卖出宽跨式策略，认购期权行权价高于认沽期权行权价。

以卖出跨式策略为例，其盈利来源是认购、认沽两项期权合约的时间价值，当标的价格等于行权价时，两项期权同时获得最大收益，即两项期权的权利金。卖出跨式策略的到期损益情况见图5。

图 5：卖出跨式策略到期损益图

对于卖出宽跨式策略，当标的价格在认购与认沽期权行权价之间时，两项期权同时获得最大收益，即两项期权的权利金，因此卖出宽跨式策略拥有更宽的盈利区间。但由于行权价偏离平值，期权时间价值较低，最大盈利小于由平值期权构建的卖出跨式策略。卖出宽跨式策略与卖出跨式策略的到期损益情况对比见图6。

图6：卖出宽跨式策略到期损益图

在目前组合策略保证金的规则下，收取卖出跨式、宽跨式策略的保证金时，仅收取组合策略的两项期权中保证金较高方的保证金+保证金较低方的权利金，提高了投资者的资金使用效率。

相对于垂直价差策略和单腿卖出策略，卖出跨式、宽跨式策略最重要的赢利影响因素不再是标的价格的涨跌方向，而是标的价格变化的幅度以及波动率的变化趋势。

以上是三级投资者的基本策略，要用好这些策略，建议投资者注意以下事项。

二、三级投资者注意事项

（一）理解期权的时间价值和波动率

实际操作中，很多投资者习惯做买方，他们对时间价值和波动率没有太多了解，进行方向性交易也能获得盈利。但对三级投资者而言，时间价值是单腿卖出策略、卖出跨式策略等卖方策略的主要收益来源，波动率则是决定时间价值高低的重要的因素，对时间价值和波动率的理解直接影响三级投资者的盈利和风控水平，未深入了解时间价值和波动率就使用卖方策略相当于“无证驾驶”。时间价值和波动率相关的专题文章有很多，三级投资者应当认真学习。

（二）循序渐进

虽然卖方的投资思路与买方不同，但是建议卖方投资者还是先从买方做起。一是买方的特性决定了在控制仓位的前提下，最大损失是已知的，尚未深入了解期权的投资者可以通过买方交易在风险可控的前提下更直观地感受期权价格的高波动性；二是体会到买方是怎么亏钱和赚钱的，才能更快明白卖方是怎么赚钱和亏钱的，做到知己知彼。

当投资者对期权时间价值有一定了解后，可在适当行情下，轻仓构建认购牛市价差或认沽熊市价差策略，这两个策略为“双限策略”，即最大盈利与亏损均有限，风险相对可控。同时，不要忘记备兑策略，它相当于用标的资产代替保证金的卖出开仓，风险相对可控，三级投资者可以通过备兑策略感受卖出认购期权带来的时间价值收益以及当行情趋势不利时带来的市场波动风险。建议投资者在对卖方风险有了一定认识后，再尝试构建卖出跨式、宽跨式策略。

（三）学习希腊字母概念，培养风险对冲意识

卖方投资者最大收益是有限的权利金，但面临的市场风险往往是巨大的。遭遇一次“黑天鹅”事件，卖方投资者就可能损失长期积累的权利金收益。因此，期权仓位风险对冲对卖方投资者至关重要。而要掌握风险对冲的理论和技巧，掌握希腊字母就是必备技能了。通过学习希腊字母，你还会发现日历价差策略、Delta中性策略等等更丰富的期权策略。如果想在期权交易这条路上走得更远，这一课建议尽早补上。

（招商证券股份有限公司 张玉峰、詹洋 供稿）

（免责声明：本文仅为投资者教育之目的而发布，不构成投资建议。投资者据此操作，风险自担。深圳证券交易所力求本文所涉信息准确可靠，但并不对其准确性、完整性和及时性做出任何保证，对因使用本文引发的损失不承担责任。）

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