7月6日午后主力巨资出逃四大板块(附股)||||

两市个股资金流入前20股

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股票代码收盘价涨跌幅大单(万股)买入净量占流通盘比列 买入卖出买卖差当日T-1T-2一周

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（本文仅供参考，不构成买卖依据，入市风险自担。）

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中国中铁是八大建筑央企之一，稳居基建龙头。

公司控股股东为中国铁路工程集团有限公司，持股比例为 46.98%，实际控制人为国务院国资委。

公司是中国乃至全球最具实力、最具规模的特大型综合建设集团之一，2022 年《财富》“世界 500 强企业”排名第 33 位，“中国 500 强企业”排名第 5 位，ENR“全球最大 250 家承包商”排名第 2 位。

截至 2022 年三季度，公司实现新签合同额 19831 亿元，同比增长 35.2%，在手订单充足；营业总收入 8501 亿元，同比增长 10.4%；归母净利润 230 亿元，同比增长 11.5%，经营稳健；资产负债率 73.8%，较去年同期减少 0.6 个百分点，财务结构逐步优化。

公司基础设施建设业务处行业领先，2022 年上半年营收占比 86.5%，其中市政、铁路、公路分别占比 50%、20%、16.5%。公司延伸产业链条，扩展增值服务，开展了特色地产、金融物贸、水利水电等相关多元业务。

政策转向稳增长后，基建投资快速回暖。2022 年 1-11 月，全国固定资产投资累计同比增长 5.3%，高于前三季度 3%的 GDP 增速，相较 2021 全年（固定资产累计同比增长 4.9%，GDP 增速 8.1%）有效投资需求充足。

其中电力、热力、燃气及水的生产和供应业同比增长 19.6%，水利、环境和公共设施管理业同比增长 11.6%，交通运输、仓储和邮政业同比增长 7.8%，远高于固定资产投资完成额总体增长水平。

受到减税降费政策和土地市场低迷的影响，1-11 月国家一般公共收入同比-3%，政府性基金收入同比 -21.5%，专项债成为财政支持预算内资金的关键手段。

2022 年全年安排新增地方专项债额度 3.65 万亿元，加上 9 月国务院另外部署的 5000 亿元专项债结存限额，共有 4.15 万亿元的发行空间。

2022 专项债发行明显前置，上半年累计发行 3.92 万亿元，净新增 3.41 万亿元，上半年即完成发行目标的 94.2%。截至 11 月 15 日，累计发行 4.00 万亿元，完成总发行任务的 96.4%。

2022 年 6 月专项债单月发行 1.49 万亿元，随后 7-9 月开工项目投资额同比高增 26.2%/52.1%/30.2%。

2022 年 1-9 月，建筑业完成产值 20.6 万亿元，同比增长 7.8%，建筑业新开工面积 30.5 万平方米，同比下降 9.0%，下降幅度显著低于同期房地产新开工面积的 38.0%，建筑业新签合同额同比增长 6.8%，反映在地产行业低迷的情况下，基建和公建对建筑行业形成较强的支撑，行业景气度有所回升。

2022 年 3 月，政府工作报告中再次提出超前基建，拟安排地方政府专项债券 3.65 万亿元支持基建项目。从政策表述中可以看到政府投资意愿明显强于过往几年，财政资金对基建投资支持力度明显加强。

交通领域投资持续高增，两路一轨空间仍在“十四五”期间，铁路营业里程计划增加 1.9 万公里（其中高速铁路营业里程增加 1.2 万公里），公路通车里程计划增加 30.2 万公里（其中高速公路建成里程增加 2.9 万公里），城市轨道交通运营里程计划增加 3400 公里；到 2035 年，国家综合立体交通网实体线网总规模合计约 70 万公里，其中铁路/公路/高等级航道分 别约 20/46/2.5 万公里。

2021 年，全国完成交通固定资产投资 3.6 万亿元，同比增长约 4%，分铁路、公路、城市轨道交通看：

铁路领域当前投资放缓，但人均铁路里程不足，建设空间仍在。2021 年全国铁路完成固定资产投资 7489 亿元，同比下降 4.2%，降幅较去年收窄 1.6pct；投产新线 4208 公里，其中高铁 2168 公里，截至 2021 年末全国铁路营业里程突破 15 万公里（其中高铁超过 4 万公里）。

由于中国人口众多，人均铁路里程仍然不足，运力相对短缺，中国每万人保有 1.04 公里的铁路，明显低于其他发达经济体。

公路领域投资基数大，增速平稳。2021 年全国公路建设投资完成额 25995 亿元，基本与去年持平。截至 2021 年末，全国公路里程 528.1 万公里。

从 2000 年以来全国公路建设的发展趋势来看，2005 年是公路里程增长最快的一年，由 2004 年的 187.1 万公里增长到 334.5 万公里，同比增长约 80%。

市政投资保持增长，轨交建设需求较大。2021 年全国市政建设固定资产投资完成额 23371.7 亿元，同比增长 4.9%。

其中，城市轨道交通继续保持以地铁为主导，多种线路协同发展的模式，全年新增城轨交通运营线路长度 1222.9 公里，新增运营线路 39 条。

截至 2021 年末，中国累计有 50 个城市运营城轨交通线路 9192.6 公里，其中地铁 7253.7 公里，占比 78.9%。

新能源投资加码，政策导向确定性高。根据国家能源局数据，2021 年全国电源工程建设完成投资 5530 亿元，同比增长 4.5%。其中，水电、火电、核电合计投资额占比 39.7%，连续两年低于 40%，风光发电完成投资额合计占比达到 60.3%，同比提升 2.3 个百分点。

新能源发电装机规模快速增长，利用率持续提升。据全球能源互联网发展合作组织预测，“十四五”期间风电、光伏新增装机规模将分别达到 254.5GW 和 256.9GW，装机量复合增速分别为 13.8%和 16.7%。

据国家电网预测，2035 年前风/光装机规模将达到 7/6.5 亿 kW，对应最大功率波动 1.56/4.16 亿 kW，远超过当前电源调节能力，消纳压力持续增加。

抽水蓄能可实现双向调峰，是当前储能的主要力量，截至 2021 年底，全国已建抽水蓄能装机容量 3639 万 kW，同比增长15.6%。

近年来，我国水利工程建设明显加速，全国完成水利建设投资由 2010 年 2320 亿元增加到 2021 年 7576 亿元，复合增长率 11.4%。

据 4 月 8 日水利部副部长魏山忠在国务院政策例行吹风会上表示，重大水利工程每投资 1000 亿元，可带动 GDP 增长 0.15 个百分点，新增就业岗位 49 万。按照 22 年当前完成情况，水利工程已至少拉动 GDP 增长 1.5 个百分点，新增就业岗位 490 万。

“十四五”规划中多处提及加强水利相关建设；水利部印发《关于实施国家水网重大工程的指导意见》指出，要建成一批重大引调水和重点水源工程，新增供水能力 290 亿立方米；2020 年国务院常务会议正式确定到 2022 年推进 150 项重大水利工程，包括防洪减灾工程 56 项、水资源优化配置工程 26 项、灌溉节水和供水工程 55 项、水生态保护修复工程 8 项、智慧水利工程 5 项，总投资规模达 1.29 万亿元，有望带动间接投资约 6.6 万亿元。2021 年末，150 项重大水利工程已批复 67项，累计开工 62 项。

基础设施建设是公司营业收入的最大来源，占比 86.5%。截至 2022 年三季度末，基建业务实现营业收入 7340.2 亿元，同比增长 7.5%；新签合同额 17523.5 亿元，同比增长 38.1%，较上年末同比增速高出 27.4pct，未完合同额为 50825.5 亿元,较上年末增长 20.7%；毛利率为 7.85%，同比减少 0.02pct，较上年末减少 0.56pct。

2）从毛利率看，铁路、公路、市政近五年平均毛利率分别为4.1%、7.6%、10.1%。

细分来看：1.铁路业务

公司自成立以来，几乎参与了国内所有主要铁路干线的建设，创下了中国乃至世界铁路建设史上许许多多个第一，包括新中国第一条铁路成渝铁路、世界第一条高原“天路”青藏铁路等。

2022 上半年，铁路业务实现营业收入 1119.4 亿元，同比增长 1.5%；2022 前三季度，铁路业务完成新签 1579.4 亿元，同比下降 23.6%。而在 2021 年公司铁路业务营收同比减少 0.3%，订单同比增长 22%。

2.公路业务

公司是公路建设的主战力。相继参与了那拉、遵余、京珠、重湛、连霍等上百条高等级公路的勘测、设计、施工和监理，总长度超过 4 万公里，其中高速公路近 1.8 万公里，占中国高速公路总里程的 15%。

2022 上半年，公路业务实现营业收入 923.1 亿元，同比增长 13.6%；2022 前三季度，公路业务完成新签 2495.5 亿元，同比增长 56.2%。而在 2021 年公司公路业务营收同比增长 18.4%，订单同比减少 27.9%。

3.市政业务

公司市政业务业绩稳步上升，订单高增，开发力度加强。2022 上半年，市政业务实现营业收入 2794.5 亿元，同比增长 11.1%；2022 前三季度，市政业务完成新签 13458.6 亿元，同比增长 49.1%。而在 2021 年公司市政业务营收同比增长 10.9%，订单同比增长 19.0%。随着国内城市群、都市圈和新型城镇化建设的推进，公司城市建设市场开发力度进一步加强。

布局水利等新兴领域，加速开启第二增长曲线

公司加速开启“第二增长”曲线，新签合同额高增。

公司持续加强水利水电、清洁能源、港口航道、海上风电、抽水蓄能、调水工程等新兴领域的拓展力度，加速开启“第二曲线”增长极。2022 年前三季度，“第二曲线”业务完成新签合同 额 2766.3 亿元，占基建业务新签合同额比例 15.8%；其中，水利水电工程完成新签合同额 1222.3 亿元，同比增长 682%，是公司“十四五”发展规划中开启第二增长曲线、大力培育的新兴业务之一，为公司发展注入新动能。

2022 年 5 月，公司公告收购云南省滇中引水工程有限公司 33.54%股权。本次收购：

滇中引水工程是国家 172 项重大水利工程之一，是“十四五”期间国家重点水利水电工程，是优化云南水资源配置的重大战略性基础工程，也是我国在建的最大引水工程。

工程分为两期，一期于 2018 年 10 月开工，工期 96 个月，投资额 852.8 亿元，二期于 2022 年开工，工期 70 个月，投资额 420 亿元。

工程完工后，受水区 34 个，受益国土面积 3.69 万平方公里，惠及 1112 万人口，设计每年平均引水量 34.03 亿立方米，向滇池、杞麓湖和异龙湖补水 6.72 亿立方米，创造直接就业机会约 340 万个，创造地区生产总值约 3300 亿元。

盈利能力稳中有升，经营效率持续优化。2022Q3，公司净资产收益率为 8.82%，同比提升 0.6pct，企稳回升；期间费用率为 4.72%，同降 0.21pct，降本成果显著，其中，销售费用率为 0.49%，同比基本持平，管理费用率为 2.12%，同降 0.12pct，研发费用率为 1.86%，同增 0.09pct，财务费用率为 0.25%，同降 0.16pct，主因利息收入增多。

2022Q3，公司资产负债率为 73.8%，同比下降 0.53ptc，近年来公司积极响应国家号召，资产负债率连续下降，2018 年更是同比下降 3.5pct，主因公司当年债转股成功落地；流动比率 1.05 倍，速动比率 0.65 倍；收现比 1.05，回款小幅恶化，付现比 1.10；经营活动现金净流出 287.9 亿元，同比少流出 210.1 亿元，主因税收返还和其他于经营活动相关的现金流入 增多；投资活动现金净流出 464.8 亿元，较去年同期持平；筹资活动现金净流入 981.7 亿元，主因外部借款规模增大和少数股东投资增加。

近几年，公司存货、应收账款周转率提升明显，总资产周转率保持稳定。2021 年，公司总资产周转率为 0.84 次，与前几年基本持平；存货周转率为 4.68 次，同比提升 9.1%，较 2017 年周转次数增加约 2.19 次；应收账款周转率 9.31 次，同比提升 1.4%，较 2017 年周转次数增加约 4.68 次。

3）财务指标方面，要求营业收入利润率、营业收入复合增长率分别达到 3.6%、6%；

2022年初，公司实施限制性股票激励计划，首次授予限制性股票 1.71 亿股，对象包括高管（4 人）、中层管理人员及核心骨干（693 人），授予价 3.55 元/股，人均获授 24.5 万股，解锁条件要求 22-24 年扣非净利润复合增速均不低于 12%，扣非后 ROE 分别不低于 10.5%/11.0%/11.5%。

此前，涉房企业融资被严控，同时国资委要求央企资产负债率不高于 75%，建筑央企业务扩张受到限制。10 月 20 日，证监会允许少量满足要求的涉房企业再融资，11 月 28 日，“第三支箭” 落地，涉房建筑企业股权再融资全面放开。

2022 年前三季度，建筑业新签合同额 23.43 万亿元，同比增长 6.8%，八大建筑央企新签合同额 9.95 万亿元，同比增长 19.1%，明显高于行业总体增速，由合同额占比衡量的行业集中度指标由 2018 年的 30%不断提升至 2022 年 9 月的 42.5%。其中，中国中铁前三季度新签合同额占比 8.5%，仅次于中国建筑。

疫情影响下对外承包工程承压，国际经营环境严峻。2021 年/2022 年前十月，我国对外承包工程新签合同额 2585/1648 亿美元，YOY 1.2%/-4.5%，完成营业额 1594/1190 亿美元，YOY -0.6%/2.9%，新签明显承压，完成合同额边际改善。

1）“一带一路”国家疫情缓和，经济逐渐复苏。“一带一路”大部分国家的新冠肺炎新增及死亡病例均出现下降，防疫政策大幅放松。许多国家国内生产生活基本恢复疫情前水平，并开放了边境限制。经济整体也在持续恢复，2022 年上半年，菲律宾/马来西亚/越南/印度尼西亚分别实现 7.8%/8.9%/6.4%/5.2%的经济增长。

1.公司 2019-2021 年营收分别为 8509/9748/10733 亿元，根据公司未来业务布局情况及各业务情况，预计公司 2022-2024 年总营业收入为 11865/13129/14577 亿元，同比增速 10.55%、10.65%、10.88%。

2.预计公司未来三年营业成本/营业收入为前三年移动平均值。

3.预计公司未来三年管理费用/营业收入缓慢减少，较前三年移动平均值减少 2%。

4.预计公司未来三年研发费用/营业收入缓慢增多，较前三年移动平均值增加 2%。

5.预计公司未来三年销售费用/营业收入为前三年移动平均值。

6.预计公司未来三年营业税附加/营业收入为前三年移动平均值。

7.预计公司未来三年所得税税率为前三年移动平均值。

3）在中性预测条件下，公司 2022-2024 年 EPS 分别为 1.15/1.30/1.48 元。

绝对估值：每股价值 8.5 元，较当前股价有 55.4%的空间

我们采用 FCFE 现金流折算法对公司进行估值，相关假设数据见上文。据此估算出公司股票价值为 2090 亿元，折合每股价值 8.5 元，较当前股价有 55.4%的空间。

绝对估值的敏感性分析：当永续增长率和折现率同时变化时，公司绝对估值相对此两因素变化，得出公司绝对估值的股价区间在 8.02-9.06 元。

相对估值：每股价值为 6.5 元，较当前股价有 18.8%的空间

根据市场一致预测，可比公司 2023 年 PE 均值为 5.34 倍，我们预测中国中铁 2023 年 PE 为 5.0，略低于行业均值，对应每股价值为 6.5 元，较当前股价有 18.8%的空间。

公司作为基建央企龙头，经营量质齐升，“稳增长”背景下，主业基建+新兴业务水利工程增长可期。我们预测公司 2022-2024 年归母净利润 284/320/362 亿元，每股收益 1.15/1.30/1.48 元，对应当前股价 PE 为 4.76/4.21/3.70X。

综合上述绝对估值和相对估值，公司合理估值 6.5-8.5 元，较当前股价有 18.8%-55.4%溢 价。

我们采取了绝对估值和相对估值方法，多角度综合得出公司的合理估值在 6.5-8.5 元之间，但该估值建立在相关假设前提基础上的，特别是加权平均资本成本（WACC）的计算、可比公司估值参数的选定，都融入了很多主观判断，进而导致估值出现偏差的风险，具体来说：

1.加权平均资本成本（WACC）对公司绝对估值影响非常大，我们在计算 WACC 时假 设无风险利率为 3.0%、风险溢价 6.0%，可能仍然存在没有完全评估风险溢价对该等参数取值偏低、导致 WACC 计算值偏低，从而导致公司估值高估的风险；

2.我们假定未来 10 年后公司 TV 增长率为 1%，可能因公司所处行业未来 10 年后充分饱和，出现负增长的情况，从而导致公司估值高估的风险；

3.相对估值方面，我们选取了与公司同行业且地位相近的建筑央企龙头（中国建筑、中国铁建、中国交建、中国中冶）及基建地方龙头（四川路桥、隧道股份、上海建工）作为可比公司，以可比公司 2023 年平均 PE 5.34 做为相对估值的参考，同时考虑公司 PE 长期偏低，在行业平均动态 PE 的基础上稍微折价，最终给予公司 2023 年 5 倍 PE 估值，可能存在公司估值偏高的风险。

1.营业收入增长率：我们假设公司未来三年营业收入增速 10.6%/10.7%/10.9%，可能存在对公司项目回报率、结算进度偏乐观，进而高估未来三年业绩的风险；

2.营业成本、管理费用、研发费用、销售费用、营业税及附加、所得税税率等的假设基本采用前三年移动平均的方式，可能存在未来出现特殊波动，导致对公司盈利预测存在较大偏差的风险。

公司主营的基建业务存在较强劲的竞争对手：中国铁建，其工程承包业务营收占比 89.7%。截至 2022 三季度末，中国铁建新签合同 18437 亿元，同比增长 17.7%，占建筑业总新签 7.9%，次于中国建筑、中国中铁，排第三名。随着未来建筑行业集中度逐步提升，公司面临龙头央企竞争逐步加剧导致订单及收入不及预期的风险。

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